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1998年夏天，亚洲传染病终于到达了拉丁美洲，从而在危机最深重的时期进一步加剧了沮丧感。9月，人们开始像几个月前谈论俄罗斯一样谈论巴西这个世界第八大经济体。巴西有着固定汇率制、庞大的经常账户和预算赤字，还有巨额短期债务到期，总统大选也即将进行。债券市场的混乱因俄罗斯和长期资本管理公司而加剧，使巴西的债务展期更为困难和昂贵。对其债务的可持续性和该国各省的财政控制——已存在一段时间——的潜在忧虑显现出来。外国银行开始减少放贷，外国投资进入的速度减至点滴细流。由于政府坚持针对美元的固定汇率制，中央银行一度很庞大的外汇储备迅速耗尽。市场开始流言纷传，说巴西已濒临无力偿债或贬值或两者均有的边缘。
由于全世界的金融市场都处于极大的紧张中，我们担心这两种情况中的任何一种都可能对全球经济带来严重后果。国际货币基金组织、美国财政部和联储以及其他大国都开始紧张地共同工作，要提出一个可信的拯救方案。如果国际货币基金组织能与巴西达成可操作的改革计划，那么这个问题所牵涉的利害关系就已经大到足够证明将美国政府的资金和国际货币基金组织的资金一起投入风险领域的合理性了。
与俄罗斯的情况不同，我们对巴西的改革决心有很大的信心。在费尔南多·卡多佐的领导下，巴西历史性的极度通货膨胀问题——这是我在大学时高年级论文的题目——似乎最终得到了解决。这个国家的国内生产总值占南美洲国内生产总值的大约45％，从19世纪80年代债务危机复苏以来，他已经采取了重要的步骤来实施健全的宏观经济政策，其政治领导人也愿意号召其人民来支持那些短期会带来困难、但为稳定和增长所必需的政策。卡多佐的非常能干且经验丰富的经济团队——由财政部长佩德罗·马兰率领——也认识到其他的替代方案只会更糟糕。
但有一个很大的问题存在争议：该国的汇率政策。卡多佐总统实施了某些在巴西财政赤字的背景下合理的重大改革，比如削减支出和增加税收。但巴西人不愿意让雷阿尔贬值。1994年卡多佐之所以当选，很大程度上是因为他的“雷阿尔计划”，该计划将巴西的货币固定钉住美元，这样做，成功地将高达2700％的年度通货膨胀率制服。巴西的决策者对其经济中历史上的魔鬼有着根深蒂固的、可以理解的恐惧，认为浮动利率可能要冒通货膨胀复燃的风险。但我们认为让币值严重高估的雷阿尔浮动，对国际货币基金组织计划的可操作性是至关重要的。这使我们要面对不愉快的选择，或者在似乎不利的情况下继续推进庞大的国际货币基金组织，或者除非巴西同意浮动其汇率，否则就拒绝贷款，从而强迫贬值。我认为，国际货币基金组织支持计划在固定汇率、币值高估的环境中发挥作用的可能性至多只有50％。但我们也不太想在这个问题上推动得太过分，因为通货膨胀问题是真实的，而卡多佐和他的团队也可能是对的，让雷阿尔贬值可能会使巴西重新坠入通货膨胀的漩涡之中。
就像俄罗斯、印度尼西亚和韩国的情况一样，美国政府中的某些人认为一个强有力的国际货币基金组织计划，在汇率稳定基金资金的支持下就能解决问题。如果巴西有X亿美元的储备，Y亿美元的到期贷款，那么一个Z亿美元的应当能解决这个问题。但是有另一个无法计算且可能淹没计算中其他所有数字的数字：潜在的国内资本逃离规模。由于某种原因，对这一问题的大多数讨论都忽视了这个在危机复苏阶段最大的问题。如果巴西人对该国货币开始失去信心，并把他们的雷阿尔兑换成美元，那么额外的大规模外逃的可能性也是存在的。
但即使不贬值、尽管发生不利情况的可能性很大，在那年秋天继续向巴西提供贷款的主张仍然很有吸引力。在俄罗斯问题上，对政治和核武器的担忧是关键。在巴西问题上，外部环境改变了平衡。全球经济的脆弱性如此严重，以至于我相信值得试试这个计划。即使只获得几个月的喘息时机，也可能足以渡过金融市场紧张这个危险时期。而在1998年秋天，面对世界市场持续不断的不稳定，要求巴西让雷阿尔贬值可能风险很大。巴西的货币无序贬值导致更多的货币动荡并向其他地方蔓延，而巴西可能陷入更深的危机。在亚洲、俄罗斯和长期资本管理公司事件之后，在一个已经脆弱的环境中，另一次这种冲击可能导致真正的全球性衰退。
在我看来，是否帮助巴西从来就不是真正的问题，尽管在汇率不浮动的情况下继续执行计划的决定是艰难的。我记得，有一次坐在拉里的办公室开会，自己想到，这是另一次在坏选择中做选择：情况对我们不利。但即使他失败，他仍可能是正确的决定。尽管成功的可能性很小，但不采取行动的风险极大。即使我们未能拯救巴西，我们仍可能将崩溃的影响推迟6到8个月，这足以证明这一努力的正当性。我并不相信这些看法能把批评挡住。如果拯救巴西的计划失败，没有人会看这一决策的质量或推迟影响所带来的好处。他们只会说：你把一大把美国人民的钱都扔进了下水道。
在我的记忆中，这是克林顿异乎寻常的理解力和直觉的又一例证。拉里和我去了椭圆型办公室，把我们支持国际货币基金组织计划并把美国的资金同时投入而不只是作为备用选择的理由陈述了一遍。我们也要劝说其他大国政府同样这么做。克林顿赞同继续执行计划。但他接着说：“要知道，我对墨西哥计划的感觉很好。我觉得那个计划将会起作用。我对这个计划的感觉不是那么好。对我来说他只是似乎机会更大些。”
大规模的国际货币基金组织援助确实在一段时间即11月和12月里帮助了巴西。但1999年1月不稳定状况更猛烈地回来了，当时巴西政府没有采取计划中的某些财政措施，货币政策也过早的放宽，而巴西第二大州拒绝向中央政府偿付到期债务。巴西财政状况的恶化再一次使投资者争相出逃，使政府的外汇进一步减少。随着，国库的日益空虚，中央银行行长辞职了。巴西试图向墨西哥那样以一种故意安排的方式来调整其汇率政策，但这没有效果。一旦陷入困境，控制下的贬值很少能—如果能的话——产生效果——这次也没有生效，仅两天后就崩溃了。雷阿尔急剧下跌，一天之内就跌去了10％，到1月底已下跌30％以上。不到三个星期，新的中央银行行长也下台了。
但那时，全球环境已经好的多，金融市场对巴西问题的重新出现泰然处之。从这个很重要的意义来说，我们的赌注是值得的。那时，联储已经将利率下调了三次，而货币政策上的放宽对稳定金融市场发挥了重大作用。最终允许汇率浮动也被证明是巴西经济的转折点。巴西人对浮动汇率制会使通货膨胀复归的担心也没有成为现实。这和卡多佐和马兰选择AF来担任银行行长有很大关系，AF是一位深受尊重的经济学家和经验丰富的市场经纪人，他在2月初上任。其迅速行动提高了利率，使中央银行变得更加可信。
与国际上对如何使私营部门卷入——我们的欧洲同事对此特别关心，他们把自己政府的钱提供给了巴西——日益增长的国际关注相一致，国际货币基金组织和七国集团一直在寻找让外国银行“介入”的方式。这时，全球资本市场已经足够稳定，我们不用担心这会促使借贷人从美国或者其他新兴市场抽回资金以回避风险。在纽约联储办公室举行的一次会议上，巴西的主要美国银行债权人同意延长对巴西的贷款，而国际货币组织也同意提供额外的援助资金。不久，危机最严重的阶段在拉丁美洲似乎已经结束，而全球都出现了经济更为健康的令人安慰的信号。
到4月份，情况似乎真的在变好。美国的金融市场重新正常运作，而恐惧感已经消退。这在很大程度上要归功于联储迅速的提供流动性和削减利率的行动。巴西又能在私人市场上借贷了。巴西经济实际上在1999年已经增长，而通货膨胀也受到抑制。韩国提前偿还了他向国际货币基金组织的借款，也能从私人资本市场上借贷了。其他亚洲国家也回到了增长的道路上。
复苏的模式尽管各国各不相同，但在我看来似乎都证明了国际社会对危机反应的正确。普遍采用浮动汇率制尽管起初很痛苦，但随着出口递增带领危机国家重上增长之路，现在已成为复苏的基础。泰国、韩国、巴西这些自主推行广泛改革的国家，信心正在恢复，外汇储备正在实实在在地增长。国际贷款与政策改革的结合是行之有效的，而对另外一些国家尤其是印度尼西亚和俄罗斯，情况就复杂一些。汇率的下跌使他们更有竞争力，对外国资本的依赖也减少。但对于政策方向、对于债务困难如何解决等问题的迷惑都对此投下了一层阴影。这些不确定性得不到解决国内外的投资者都不愿意冒险投入他们的资金。
回头来看，我更加强烈地感觉到我们对付危机的办法是合理的。国际货币基金组织、世界银行与美国政府和其他各国政府的合作和介入，帮助那些采取了恰当行动的国家扭转了金融混乱局面。这些努力带来了经济基本面和发展中国家增长前景的极大改善，并帮助避免了更严重的、可能严重影响工业化国家的全球性危机。
第二部 第42节
这并不意味着问题解决了，“成功国家”也就走出危机了。随着危机感的消退，有许多国家经济改革中的政治活动再次变得困难。有一个问题，看得越仔细就越清楚，那就是世界上没有哪个经济体的政策完美无缺。许多人在解释那些遇到严重麻烦的国家的错误时方式都过于简单。不管其经济政策�