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5年为一周期进行实质性重组，你应该没有什么奇怪的（比如高露洁公
司，在1995年花费了5亿美元的重组费用，几乎冲销了这一年度的净
利润）o
从20世纪90年代中期开始，高露洁公司通过削减费用、推动销售收
入增长实现了盈利增长。这一系列步骤的实施把营业毛利率从1997年的
14％提高到了2002年的20％。而且该公司认为，它可以通过SAP公司的
企业管理软件，找出在国际供应链和公司运营方面效率低下之处，从而
进一步缩减开支。
这种策略的危险是，公司过于专注于削减费用而很少寻找增长的其
他路径。高露洁公司有善于创新的历史，而在最近几年里推出新产品的
速庋已经落后于宝洁公司，尽管宝洁公司也推出过一些效果不佳的产品
（这些产品往往并不是真正的创新产品）o此外，高露洁公司专注于削减
费用，导致在一段时间媒体曝光率降低，而与此同时宝洁公司却增加了
广告支出。宝洁公司意识到，那时候是它在品牌上投资的好机会。削减
费用很重要，但是如果这种做法已经危及到公司的长期业绩表现就做得
有点过头了。
海外销售产品
面对国内低速增长的市场，很多生活消费品制造商选择了扩大国际
市场来弥补国内市场增长缓慢的策略。例如宝洁公司在阿根廷和巴西推
出碱式水杨酸铋（ Pepto…Bismol）药物，这些地方胃病治疗药物的需求
正处于加速增长期，即使相同的药物在美国已经销售超过一个世纪，在
阿根廷和巴西的销售照样还是有两位数的增长率。因此，跨国的生活消
费品公司海外市场业务往往占公司业务一个稳定的比例。例如可口可乐
公司营业利润的77％来自海外市场，雅芳公司65％的营业利润来自海外
市场。
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�鵷 偍 q q 渟o？？=0 _00293 293 第二十三章生活消费品行业
海外销售可能带来货币风险（例如，如果欧元相对于美元贬值，以
美元为计价货币的公司在欧洲的销售收入将受到损失），大多数生活消
费品公司使用对冲手段来减轻这种风险。
＇二竺活消费品行业不希望看到的是什垒＇
乍一看，好像一家公司有100多年的历史，行业大整合之后还继续
生存下来，而且可以期望稳定（虽然比较缓慢）增长，一定是一个很好
的投资选择。但不管怎样，在一头扎进股票前，投资者还是应当认真考
虑一些生活消费品公司面对的潜在风险。
零售商实力的增长
因为沃尔玛公司已经渐渐达到了在美国零售业的垄断地位，生活消
费品制造商已经丧失了很多它们曾经享有的定价能力。每一家公司都希
望它们的产品进入沃尔玛公司的门店，这就意味着沃尔玛公司可以对制
造商的产品规定很多条件，包括价格。其他的零售商也不得不改进自己
的成本结构与沃尔玛公司竞争，但是不可能绕过价格竞争来获得顾客的
增长。
诉讼风险
这种风险主要涉及烟草公司，而且这可是个大风险。例如Big To…
bacco公司遭遇了很多的法律纠纷，这就大大增加了它破产清算的风险。
这个行业在与个体吸烟者的大量诉讼中败诉，而且被迫赔付，更糟糕的
是还有一些新的集体诉讼爆发。
外币汜兑风险
就像前面提到的，很多生活消费品公司的海外业务占了相当大的比
例。对于这些跨国公司，强势美元可能使得它们海外的销售收入贬值。
美国的货物在国外的市场上变得相对昂贵，而且外国货币换成美元不如
换成欧元、比索或者日元，因为购买强势美元需要花更多的外币。换句
话说，当美元疲软的时候，这个作用过程正好相反，这些公司可能从汇
兑中获得利益。
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昂贵的股票
强大的品牌和可靠的财务业绩常常意味着生活消费品公司的股票可
能会高于估值交易。尤其是在经济增长乏力阶段，生活消费品公司的股
票可能被哄抬到不切实际的高价。记住这种增长对这些进入成熟期的公
司来说常常是一种挑战，买入这些公司的股票还是应该使用和买其他股
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票同样的估值原则。
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＇二生活消费品公司的竞争优势二＇
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尽管有这些风险。，这个行业仍有一个很有吸引力的特征——生活消
费品公司常常有较强的竞争优势或者至少具有一定的竞争优势，这有助
于保护这些公司的定价能力。
垈t 偍 = = M？？？=0 _00295 295 第二十三章生括消费品行业
规模经济
少数在生活消费品行业占优势地位的巨型公司享有新进入这个行业
的小公司不可能赶得上的规模经济。世界上最大的啤酒制造商安海斯一
布希公司，在全美拥有12间啤酒厂，它能始终如一地使用新技术升级来
改造它的工厂，而这些新技术使得用更低的成本来酿造和包装成为可能。
强大的品牌
生活消费品公司常常在以品牌的形式建立与最终消费者的关系上投
人大量的时间和资金0 19世纪末，人们正在寻求给消费者提供一个稳定
的质量保证。从那以后，品牌也逐渐被赋予了更多的内涵，包括公司愿
景的表达和自我形象的主张。通过渗透产品的内涵来扩展产品的功能
性，生活消费品公司建立了高水平的认知价值。
例如，最近几年，亨氏番茄酱以顶级的质量建立起了自己的声誉：
又浓又稠营养丰富的番茄酱是很多食品公司的首选。之后汉斯番茄酱产
品也达到了和亨氏产品相同的黏稠度，但是这一切来得太晚了。汉斯番
茄酱没有赢得更多的份额，而亨氏公司继续在竞争中以较高的价格销售
产品。
’ 无论如何，不是所有的品牌都能创造一样的竞争优势。简单地贴一
个商标或者在产品上打上一个标识用语，是不可能一下子创造一个拥有
较高价格或者更大市场份额的品牌的。强大的品牌重视培荞与消费者持
续数年的联系，对新进入者而言，这是一种明显的门槛，而且培养与消
费者的联系需要时间、资金和对市场的悟性。
分销渠道和关系
生产商使产品最终出现在门店货架上的分销网络，是竞争对手一开
始就很难复制的竞争优势。例如，饮料生产商依赖它们的批发商和罐装
商，它们当中的每一个都控制着一定的地理区域，它们与最终消费者建
立了密切的联系。
大型的饮料生产商需建立跨越地理区域的广大的分销网络。换句话
说，小公司一开始就会发现建立分销网络非常昂贵，所以它们必须与大
型饮料公司建立一个联盟，’通过合作伙伴的网络销售它们的产品｛1例如
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大型企业的产品组合中有其他一些小公司的产品。
排他性是分销系统能够提高一家公司竞争优势的一个特性。例如，
安海斯一布希公司60％的分销商只销售安海斯一布希公司的产品。这种安
排导致销售商专心于销售安海斯一布希公司的产品，并激励它们努力销
售。相反，Loors啤酒公司和米勒公司的分销商就不是排他的，因此它
们销售各种各样互相竞争的品牌。这就意味着米勒公司的分销商在销售
米勒公司的产品时不能设法将它竞争对手的产品在销售产品组合中推
掉。最终，米勒公司的分销系统不可能像安海斯一布希公司的分销系统
那样，献身于销售米勒公司的产品。
当你核查在生活消费品公司的潜在投资价值时，请注意观察以下
特征。
市场份额
那些品牌在市场份额中占有优势的公司更有可能维持现有地位，因
为市场份额的变动越来越小。因此，任何公司现在排名第一，在以后几
年仍有可能继续保持第一（不包括特殊的事件，比如产品污染等）。例
如，汰渍成为洗涤剂行业的领导者，在任何时候人们都会记得。要弄清
楚公司的市场份额的精确数字并不容易，但是你可能在公司年报里看到
这方面的讨论。一般的裔业出版物，比如《商业周刊》和《华尔街日
报》，也是市场份额数据很好的来源。
自由现金流
在这种成熟行业，游戏的关键就是大量的自由现金流，自由现金流
等于经营性现金流减去资本支出。不像年轻的公司必须把现金流重新投
入到公司的业务中去以满足公司扩张和成长的需要，有百年历史的生活
消费品企业在积累现金方面有着令人羡慕的地位。再加上因为很多这个
行业的公司享有较强的竞争优势，你可以期待它们在未来继续创造超过
投资成本的回报。
保留如此多的现金，这些公司常常把一定的现金以分红派息或股票
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？t 偍 ？ ？ f匧z2？=0 _00297 297 回购的方式回报给投资者。调查一家公司有多少自由现金流分配给股东
可能是评估管理层是否把股东利益放在心里的一个好办法。例如，可口
可乐公司的记录提示我们，这家公司不喜欢存现金而宁愿把它分给股
东。在2002年，这家公司产生了35亿美元的自由现金流，它用了其中差
不多20亿美元给股东分红。
对品牌信心的建立
管理层建立对品牌的信心和实力，为培育强大的品牌提供了基础。
那些不断通过广告和其他非销售导向的沟通对自己的品牌进行投资的公
司，将建立起一个品牌的认知价值体系。例如，安海斯一布希公司持续不
断地投入广告费，以支持它的主要品牌在高端媒体节目中曝光。这些努
力使得该公