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而此时宝安股票的价格却还不到3元，股票价格的下跌远远高于转券的价格下跌。
由于转券具有收益大、风险小这种收益与风险的不对称性，在市场上转券的价格一
般比理论价格要稍高一些，但高多少却全凭转券的买卖者对股票后市的预测，如宝安股
票达到33．95元的天价时，转券的理论价格应为1．35元，但股民却将它炒至2．6元，而
转券的这个价格对应的股票价格应该是65元。
股民在投资转券除了要注意它的利率和换股条件外，还要看换股是否还具有附加条
件，其一是换股条件是否依每年的分红而进行调整。当上市公司采取现金分红时，分红
对可转换债券的换股条件并没有什么影响。当分红采取送红股的形式时，若换股条件不
随送股比例而同比例地变化，则换股条件就会愈来愈高。如宝安转券上市的第一年，宝
安股票分红每10股送3股，即原来的每1股变成了1．3股，如分红后转券的换股价格仍为
25元，则相对于分红前其换股条件就变成了32．5元。所以为了保持换股条件的不变，在
宝安股票当年分红后，宝安转券的换股价格就调整为19．392元。其二要注意赎回条件。
上市公司发行转券的目的是要获得所需要的股权资本，以降低公司的债务。当转券的转
换条件实现以后，随着投资者由债权人向股东身份的改变，公司到期需偿还的债务便相
应地转换成了永久性的股权资本投入，所以转券的发行者要采取多种方式促使转券的转
换，一般是规定在股票价格持续超过转换价格一定幅度（如40％）以后，发行人便会使
用“赎回条件”这一工具来迫使投资者行使转换权力，若转券持有人仍不行使转换权，
发行者可将转券强行赎回。
第三节 股票期货
3．1 期货的原理
股票的期货交易，是从一般商品的期货中延伸而来的。期货的最初出发点，主要是
为了套期保值。如种植谷物的农场主，由于农业生产季节性的特点，谷物收成的好坏在
很大程度就受制于气候，丰欠难以保证。收成好，谷物大量投放市场，会造成供过于求，
其结果是价格下跌，给农场主带来损失；而收成差，谷物产量锐减，就会造成市场供给
紧张，导致价格上升，它将给以谷物作为原料的加工商带来损失。由于谷物的丰收或减
产都将使一方遭受损失，且到具体交易时价格和数量都是未知数，这给将来生产的组织
和资金的准备等都带来较大的困难，为克服这一缺陷，1865年在美国芝加哥的谷物交易
所就开设了谷物的期货交易。
期货交易就是在商品实物的正式交割前的某段时间里，商品买卖的双方如农场主与
加工商就交易商品的数量、价格、质量、交货地点等要素以标准合同的形式事先达成一
份协议，待要交易的产品生产出来后，不论市场的真实行情如何，商品的卖方必须按已
约定的事项向买方交付产品，而买方也不能以任何借口拒绝支付款项。实行了商品期货
以后，产品的价格就在实物交割以前予以固定，这就是套期保值。如前所述的谷物，当
收成好而导致价格下跌时，由于有期货合同的约定在先，农场主仍能将谷物以较高的价
钱出售；而当收成差造成价格上涨时，收购商也仍能以事先约定的较低价格购进谷物。
期货的最原始作用就是套期保值。但随着其发展，一方面期货交易逐渐实现了规范
化，这就是实物交割的时期确定，一般有一个月、三个月、六个月等等，且商品的质量
非常明确，每份期货合约的商品数量是固定的，期货的交易者只能按相关的要求来进行
交易。另一方面是期货已成为一种投机交易，即无论你是否生产某种商品，你都可在期
货市场签订一份空头（卖出）合约，而无论你将来是否要购入某种商品，你都可在期货
市场签订一份多头（买入）合约，而在合约到期前，你可再做一次相反的交易将以前的
合约对冲即可。
比如一投机者预料谷物的价格会上涨，就在谷物期货市场中以L的价格买入了一份合
约。但一段时间后，气候变得愈来愈有利于谷物的生长，由于人们预料今年的收成比往
年要好，其现货市场谷物的价格就呈逐渐下降的趋势。该投机者眼见大势已去，就赶紧
以P的价格再将合约卖掉，这就是平仓。而平仓之后，投机者手中就什么都没有了，但产
生了一个价差L—P，这个价差L—P就是该投机者的损失。当然，若谷物的价格不跌反涨，
其差价也就是投机者的盈利。
在实际的期货交易者，实物交割占的比例很少，一般也就占总交易量的2～4％左右。
即使合约到期，期货的交易者也不一定非要进行实物交割不可，他只要即时平仓或将其
差价补齐即可。
在具体操作上，期货实行的是保证金制度，这是期货与现货交易的主要区别。在现
货交易中，投资者需交纳全额保证金，有多少钱买多少货。但期货交易中只需按交易的
总金额交纳5～20％的保证金，和此相配套的是期货交易按保证金的比例实行涨停板制度，
将每日价格的波动都限制在一定范围内，这样就将交易者的最大亏损限制在保证金的范
围内。
相应地期货交易所每日都要给交易者进行结算，如交易者的亏损超过一定限度，交
易所就要求交易者补齐保证金或平仓，所以期货交易中是没有套牢一说的，只要价格的
波动超过一定范围，盈亏当时就确定了，且在当日予以结清。
3．2 股票期货交易
股票投资的风险性较大，当政治、经济或企业的经营效益等因素发生变化时，股票
的价格就会随之上下波动。为了规避风险达到套期保值的目的，在1972年的5月，在美国
的芝加歌期货交易所，就产生了股票的期货交易。
股票期货交易的特点与其它商品期货交易的特点一样，这就是买卖双方关于股票所
有权的转让与货款的交割都有一段时间距离。在期货交易中，买卖双方只要交纳少量的
保证金签订一分合同，其股票的所有权就从买方转与了卖方，但不必立即付款和交付股
票，而只有到了约定的交割期时，买方才付货款，卖方才交出股票。
按交易性质来分，股票期货交易的参加者可分为套期保值者和投机者，其中套期保
值者的目的主要是想将股票的价格固定，以减少投资风险，而投机者则通过自己对市场
的预测来购买股票期货合约，如果其预测错误，则投资者的风险就被转嫁给投机者；如
果其估计正确，则套期保值者少赚的利润就被投机者获取。
如某投资者从股票的现货市场上以每股10元的价格买进N手A种股票，由于银行利率
存在着上调的可能性，未来几个月里股市行情就可能下跌。为了避免股票价格因利率调
整而贬值，该投资者便在期货交易市场上与某投机者签订了一份期货合约，在3个月后将
股票以每股10元的价格全部转让给投机者。在期货合约到期后将会有两种结果，其一是
利率果真上调而导致股票价格的大幅下跌，如股票价格跌至每股8元，由于投资者已约定
此时将股票以每股10元的价格转让与投机者，而市场上的现货价格只有8元，投资者可将
以10元卖出的股票在市场上补回，除了保持原有的股票数量外，每股还能盈利2元。由于
投机者在3个月前对行情预测的错误，此时他将以高于现货市场的价格将投资者的股票合
部买入，每股股票将损失2元。其二是在这一时段中利率没有调整，在期货合约到期时，
股票的价格不跌而反涨至每股12元，此时投资者仍将履行期货合约所规定的义务，将股
票以每股10元的价格交与投机者，而投机者由于事先预测正确，他可将以10元买入的股
票立即以市价卖出，在每股股票的期货交易中便获取了2元的利润。在上面的期货交易中，
合约到期后投资者与投机者之间也不一定非要进行实物的交割不可，他们只要按照市场
价格将其价差补齐即可。如当股票价格涨至每股12元时，投资者也不一定非要将股票以
每股10元的价格交出，他只需将每股2元的价差补给投机者就可以了，而对手中的股票，
投资者愿意继续持有就保留下来，愿意卖出也可以每股12元的价格在现货市场抛售即可。
3．3 多头和空头
在实际的股票期货交易中，交易的双方在订立股票期货合同时，双方手中都无须有
股票和全额现款，他们只要按成交金额的一定比例向交易所交纳保证金即可。换句话说，
这就等于买方手里可以没有现款，卖方手里也不必有股票。这种股票交易的方法就叫做
买空卖空。先买后卖盼望将来某一时期股票价格上涨的叫做多头；先卖后买盼望将来某
一时期股票价格下跌的叫做空头。很显然，做多头的盼望牛市，做空间生意的盼望熊市，
买卖双方的预测方向都是相对的或者说是绝对相反的。在股票交易所里，有多少投机者
在做多头生意就同时有多少人在做空头生意，做多头的总盼望牛市，价格上涨，而做空
头的总想把股票价格压下去，出现熊市。这种对市场行情的预测如果实现了，则有利可
图，如果没有实现出现相反局面，即多头的等来了熊市，空头的迎来了牛市，那就要亏
本赔钱了。
3．4 股票期货交易的过程
期货交易一般都在专门的期货交易所里集中进行，并采取由投资人委托其经纪人相
互公开竞价的方式。交易价格在竞争中形成并随时公开报道。交易买卖双方可以根据价
格行情的变化来调整他们的索价和开价。最后出价最高的买主与报价最低的卖主达成交
易。成交之后，交易双方都要通过各自的经纪人向证券交易所缴纳5～20％的保证金，一
般按�