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保守型投资人夜夜安枕
这些问题带来大好机会，能力和自律精神强的人，可以
为自己好好打算采取应有的行动
自外于目前普遍弥漫的情绪反应之外，但愿本书能就这一点提供若干指引。
菲利普· A · 费雪（附饰A 。 Fisher ） 174
第一章
保守型投资的第一个要素
生产行梢研究财务
可做为保守型投资的公司，论其规模和类别，必然是家复杂的公司。要了解这样一家公司必须具备什么条件，或许可以从它肯定拥有的特性的第一个要素谈起。这个要素可以分成四大类：
生产成本低
作为真正保守型的投资，一公司― 的产品线，也需要是绝大部分的产品线一
即使不是全部
井必须是生产
成本最低的制造商，或者和任何竟争同业差不多一样低，而且未来可望继续如此。只有如此，持股人才能享受成本和售价间较大的差异所带来的好处，并由此创造出两个重要的条件。其一是在大部分竞争对手的损益平衡点以下有充分的回旋余地。一旦不景气袭击整体业界，价格不可能长久处于这个损益平衡点以下。只要出现这种情形，不少成本较高的竟争对手会有很大的亏损，某些同业将被迫停止生产。存活下来的低成本公司，利润会175
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自动提高，因为关闭的厂房使以前的需求由它们接手，产量会增加。竞争对手的供应量减少，低成本公司享受的好处不只如此；它们不只能做更多的生意，而且由于多余的供应量停止压迫市场，价格还会有所提高。第二种情况是，高于平均水准的利润率，应能让一家公司获得够多的盈余，从内部创造公司成长所需的大部分资金，或者全部的资金。这一来，就不需要筹措太多的长期资金，或者根本不需要额外另筹资金。筹措资金可能（a ）必须发行新股，使得已经发行的股票价值稀释，或者＜b ）固定利息支出和固定还本（主要必须从未来的盈余提拨）加重债务负担，使得普通股持有人的风险大增。
但是投资人应了解，一家公司是低成本制造商，虽可提高普通股投资的安全性和保守性，但在多头市场欣欣向荣的期间内，投机魅力将有所减损。高成本、高风险的边际公司，碰到这种时候，利润增幅总是远高于前者。简单的算术运算可以说明何以如此。假设两家公司的规模相同，景气正常时，产品的单位售价是10 美分。A 公司每单位产品的利润是4 美分，B 公司则是1 美分。再假设成本维持相同，但产品的需求暂时增加，把价格推升到12 美分，而且两家公司的规模还是相同。利润较高的那家公司，单位利润从4 美分增加到6 美分，成长50 ％ ，但成本较高的另一家公司，利润则成长200 ％ ，或者增为三倍。这是为什么短期而言，高成本公司的盈余有时会在景气呈现荣面时上升得比较多，以及为什么几176
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年后景气转差，产品价格掉到8 美分时，体质较强的公司盈余虽然缩水，但仍令人安心。高成本的公司即使没有破产，还是可能制造一批受到严重伤害的投资人（或者自认是投资人的投机客），他们相信错在整套制度，本身没错。
撰写以上文字时，心里想到的只是制造业公司；所以我用的是生产一词。当然了，许多公司不是制造商，从事的是服务业，如批发、零售，或者金融业中很多不同的行业，如银行业或保险业。同样的原则可以适用，但以营运（雌犯城ions ）一词代替生产（p 耐uctions ） ，也就是以低成本或高成本营运商代替低成本或高成本制造商。
强大的行销组织
强大的行销商必须时时留意客户不断变化中的愿望，以便供应今天恰合所需的产品或服务，而不是以前需要的产品或服务。比方说，本世纪交替之际，知名马车制造商如果坚持生产更好的马车，不肯转而生产汽车，或完全停止生产马车，那么它的行销努力一定出问题。拿现在的例子来说，或许早在阿拉伯禁运石油，使得美国每个家庭体会到大型车十分耗油之前，汽车业的大型车制造部门恐怕已经做错了一些事，没有认清小型进口车日益受欢迎，露出明显的迹象，显示消费大众的需求转向低价、省油、比多年来受庞的大型豪华车容易停车的产品。
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一一一一．。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 ．一一一
但是认清消费大众的品味改变，并立即采取因应行
动还不够。正如人们说过的，商业世界中，顾客不会开出一条路，走到某人门口，去买更好的捕鼠器。在竞争激烈的商业世界中，设法让潜在客户晓得某样产品或服务的好处，是十分重要的工作。只有了解潜在买主真正想要的是什么（有时顾客本身不是很清楚为什么产品或服务的优点对他有好处），并以他的平常用语，而非卖方的语汇向他说明，才能使他认知到那些好处。
到底是打广告、由推销员亲自拜访、请独立的专业行销组织推荐，或者综合以上各种方法的效果最好，要看企业经营的性质而定。但是不管使用哪种方法，每一种做法都必须严密控制，管理阶层也必须不断衡量它们的成本效益。这方面若无杰出的管理阶层主其事，将导致（a ）失去本来可得的大量业务；（ b ）成本大幅增加，以致于获得业务，利润缩小；（ c ）由于产品线内的各个组成利润率不同，公司将无法在产品线内取得最高的利润组合。效率高的制造商或营运商，如果行销和销售能力薄弱，可能就像力量强大的引擎，由于驱动皮带松弛或差动调整不良，产生的成果将大打折扣。
杰出的研究和技术努力
没多久以前，出色的技术能力似乎只对少数高度科技取向的行业十分重要，如电子、航空、药品和化学品制造。随着这些行业成长，它们日益扩大的技术渗透到178
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几乎所有的制造业和服务业。今天，拥有出色的研究和技术人才，对制鞋厂、银行、零售商或保险公司来说，重要性不亚于维持大量研究人员，曾被视为很奇特的科技业。科技努力目前导人两个方向：生产更好的新产品（当然了，关于这一点，研究科学家对化学公司的贡献，可能多于对连销杂货店的贡献），以及用比以前更好的方法和更低的成本，提供服务。关于后‘项目标，杰出的技术人才对两者来说都很宝贵。其实，若干服务业中，技术人员一直努力开拓新的产品线，而且正在做铺路工作，希望用更好的方式提供旧服务。银行就是个好例子。低价电子输人装置和小型电脑，有助于它们对客户提供会计和记帐服务，创造出一种新的产品线。
在研究和科技领域，各公司的效率差异很大，一如在行销领域。开发新产品的任务十分复杂，效率难免有很大的出人。丫公司研究人员相对于另一公司研究人员的能力和才智固然很重要，却只是影响研究成果的许多因素之一。开发新产品往往必须集合许多研究人员之力；每个人都专精于不同的技术领域。这些人能不能携手合作（或在一位领导人诱导下，群策群力，彼此激励），通常和参与其事者个人能力的高低一样重要。此外，为了尽量提高利润，不能随便开发任何产品，只能开发顾客需求大的产品，能由公司目前的行销组织销售出去（几乎总是），而且可以创造不错的利润。所有这些事情，有赖研究和行销、生产单位间密切地联系。这个世界上，最好的企业研究团队如果只开发卖不出去的产品，将成179
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公司的负债而非资产。要成为优异的投资对象，一家公司必须有高于平均水准的能力，控制所有这些复杂的关系，但同时又不致于控制过度，使得研究人员失去冲力和创意，一开始便注定不可能有杰出的表现。
财务能力
讨论生产、行销和研究时，一再使用到利润（profit ） 和利润率（p 咸tlna 心n ）二个名词。拥有多种产品线的大公司中，要确定一种产品相对于其余产品的成本，不是那么容易的事，因为除了原材料和直接人工，大部分的成本都由很多产品分摊，而且可能是由所有的产品分摊。财务人才比平均水准优秀的公司，占有几项重要的优势。确切晓得每样产品能赚多少钱，他们就能尽最大的努力，产生最大的利益。深切了解每项成本因素所占的份量，而且不只知道生产作业的成本，同时晓得销售和研究的成本，这么一来，即使微不健道的公司营运活动，也能看出哪些地方值得特别努力去降低成本，方法可能是藉由技术创新，也可能是调整派任的人员。最重要的是，真正杰出的公司透过精湛巧妙的预算和会计作业，能够创造早期警报系统，很快察觉威胁利润计划的不利影响因素，并采取矫正行动，避免许多公司的投资人出乎意料惨遭痛苦的事情发生。公司财务能力优秀带给投资人的“好处”不止如此。有这种能力的公司，通常能够善选资本投资计划，从公司投资的资金中产生最高的报酬。l80
保守型役资的第一个要素
它们也更能控制应收帐款和存货；利率居高不下的期间内，这件事愈来愈重要。
总结而言：符合保守型投资第一个要素的公司，是在自己的领域中成本很低的制造商或营运商，它们有出色的行销和财务能力，并且展现优于一般水准的技能，善于处理相关的管理问题，从它的研究或技术单位获得有价值的成果。我们置身的世界中，变迁的脚步愈来愈快，符合第一个要素的是（l ）公司有能力源源不断开发获有利润的新产品或产品线，使之不因其他公司技术创新而遭淘汰落伍；（ 2 ）公司现在和未来都有能力以相当低的成本生产这些产品线，使得利润成长的速度至少和营业额一样快，即使在经济最不景气年头，利润也不致于萎缩到