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稍为改变时，也许不能使货币利率改变甚大；同时，因为货币之生产（除非
当局采取行动）无弹性，故亦不能让自然力量从供给方面来压低利率。至于
一平常商品则不然。人们对平常商品之持有量极少伸缩性，故需求方面稍为
有改变时，可使其本身利率骤涨骤落；同时，该商品又有生产弹性，故其现
货价格与期货价格（都以该商品本身计算）之差不能太大。故在其他商品，
若听其自然，“自然力量”（即通常市场力量）便可使其本身利率减低，一
直到达到充分就业为止——已经达到充分就业以后，则一般商品皆具有货币
经常具有的特征，即供给无弹性。故设无货币，又设无其他商品具有货币之
特征，则各种利率只有在充分就业下，方才达到均衡。
这就是说，失业问题之所以发生，就是因为人们要造空中楼阁——如果
人民所要的东西（例如货币）不能生产，而对此东西之需求又不容易压制，
劳力便无法就业。唯一补救之道，只有要公众相信：纸币也是货币，而由政
府来统制纸币工厂，换句话说，由政府来统制中央银行。
有一点很有意味，值得注意：历来所以认为黄金特别适于作价值标准者，
就因为黄金之供给缺乏弹性；现在我们知道，正因为有这种特征，所以困难
丛生。
用概括的说法，则我们的结论如下：设消费倾向不变，则当所有各种资
产之本身利率之最大者，等于所有各种资产之边际效率（用本身利率最大的
资产作计算单位）之最大者时，投资量即不能再增加。
在充分就业情况之下，这种条件一定满足。但在充分就业尚未达到以前，
这个条件也能满足：只要有一个商品，其生产弹性与替换弹性皆等于零（或
比较少），②当其产量增加时，其本身利率之下降速度，较之其他种种资本资
产之边际效率（用该商品作计算单位）为慢。
Ⅳ
上面说过，一个商品是否是价值标准，与该商品之利率是否成为唯一重
要的利率，并无必然关系。现在我们要问：这使得货币利率成为唯一重要利
率的种种特征，有多少是因为货币是债务与工资之计算标准，所以才具有的
呢？这个问题可以分两方面来讨论：
第一，契约用货币来规定，以及货币工资常常相当稳定这两点，当然对
于货币之所以有如此高额灵活升值大有关系。设所持有的资产，可以直接用
来应付未来债务，且预期的未来生活费，若用此资产作计算标准，也相当稳
定，则持有此资产有相当方便，固甚明显。但设用作价值标准者乃一生产弹
性极大的商品，则公众也许不会太相信：未来产品之货币成本会相当稳定。
而且，货币利率之所以成为唯一重要利率者，除了高额灵活升值以外，保藏
费之低也同样重要，盖就利率而论，重要者乃灵活升值与保藏费之差额。若
用金银或钞票以外的商品作为价值标准，来订立契约或规定工资，则此等商
品自亦取得价值标准通常具有的灵活升值；然而大部分此等商品之保藏费，
亦至少与其灵活升值相等，故即使把今日英镑所有的灵活升值转移给麦子，
麦子利率恐仍不会大于零。故可得结论如下：契约及工资常用货币来规定这
一件事实，固然大大增加货币利率之重要性，然而这一件事实本身，还不足
以产生我们看到的货币利率之特征。
第二点更微妙。人们所以经常预测：产物之价值若用货币计算，要比用
其他商品计算来得稳定者，当然并不是仅仅因为工资率是用货币规定的这一
件事实，而是因为用货币规定的工资，比较起来有刚性（即稳定）。如果还
有一两种商品，人们预测：要是工资用这一两种商品作计算标准，比用货币
作计算标准更有刚性（即更稳定），则情形又将如何？要有此种预期，必须
满足两个条件：第一，该商品之生产成本（用工资单位计算），不论产量之
多寡，又不论是在长时期以内或短时期以内，必须相当稳定。第二，设依照
成本价格出售时，产量超过需求，则此剩余之数，必须可以作为存货，而不
必再多花成本；这就是说，该商品之灵活升值必须超过其保藏费，盖设不然，
又无希望坐待高价取利，则保藏存货一定蒙受损失。假使可以找出一种商品，
满足以上二条件，则此商品确能成为货币之劲敌。要找出如此一种商品（若
用该商品作计算标准，则产品之预期价值比之用货币作计算标准更为稳定），
在逻辑上并非不可能，然而真有这样商品存在之可能性，似乎很小。
故我断言：如果有一种商品，要是工资用该商品作计算标准最富刚性，
则该商品一定是生产弹性最小者，而且一定是保藏费超过灵活升值之数最小
者。换句话说，人们之所以预期货币工资相当有刚性者，就是因为在各种资
产之中，其灵活升值超过其保藏费之数，以货币为最大。
由是观之，种种特征联合起来，使得货币利率成为唯一重要的利率；而
且该种种特征还以累积方式，交互影响。因为货币之生产弹性及替换弹性甚
② 设工资及契约用麦子规定，则麦子可能也会有货币之灵活升值，这点我们到本章第四节中，再回头来讨
论。
小，保藏费又低，故人们预期货币工资会相当稳定；因为有这种预期，故货
币之灵活升值提高，于是使得货币利率与其他资产之边际效率之间并无密切
联系；——假使有这种联系，货币利率便无从作祟。
皮古教授（还有别人）常常假定，真实工资总比货币工资稳定。要使这
个假定成立，则必须说明，为什么就业量很稳定；而且还有一点困难：即工
资品之保藏费甚大。假使真想用工资品作计算单位，稳定真实工资，其结果
只是使得物价（用货币计算）剧烈变动。盖在此种情形之下，只要消费倾向
或投资引诱稍为有点变动，则物价或骤降至零，或骤涨至无穷大。故经济体
系而欲有内在的（in－herent）稳定性，则货币工资必须比真实工资稳定。
只要我们认为，我们所研究的经济体系确有稳定性，意思是说，当消费
倾向或投资引诱稍有改变时，物价（用货币计算）不致于有剧烈变动，则假
定真实工资比货币工资稳定，不仅与事实经验不符，而且在逻辑上也是错误
的。
Ⅴ
本节是脚注性质，解释以上已经说过的东西。有一点值得强调：所谓“周
转灵活性”，所谓“保藏费”，都只是程度问题；货币之特征，只是前者比
后者大而已。
今请研究一经济体系，在该体系之中，所有资产之灵活升值皆小于其保
藏费（我认为这是所谓“非货币经济”之最佳定义），换言之，除了各种消
费品与各种资本设备以外，该体系别无他物。各该资本设备之寿命虽然不同，
所能生产（或帮助生产）之消费品虽然亦不同，但资本设备本身皆有一共同
特征：即若以之作为存货保藏，则其耗损与费用必超过其灵活升值。
在此种经济体系之中，资本设备之所以互相区别者，不外三途：（a）其
所能帮助生产之消费品不同，（b）其产品价值之稳定性不同（面包之价值经
常比时髦新奇品之价值稳定），以及（c）其所包含之财富，可以“流动转化”
（beeliquid）之速度不同，换句话说，其生产产物之速度不同；盖
出售产物所得之售价，可以转而购置他种完全不同的财富。
欲持有财富者，必须权衡二者之得失：其一，各种资本设备，在以上所
说意义上，皆缺乏周转灵活之便；其二，持有财富（在去掉风险成分以后）
可以产生未来收益（后者乃或然性之最佳估计）。请注意，灵活升值与风险
费有点相同，又有点不相同：其所以不相同，乃是因为或然程度之最佳估计
是一事，作此估计之信心又是一事。③我们在以上几章讨论未来收益时，没有
详细讨论其估计方法；又为使论证不过分复杂起见，也没有分辨差别之起于
周转灵活性者，与差别之起于风险本身者，但在计算本身利率时，当然二者
都应当顾到。
很明显，所谓周转灵活之便并没有绝对标准，只是程度之别；在比较持
有各种财富之好处时，除了估计保藏费以及使用该财富可以得到的收益以
外，多多少少总要顾到灵活升值。至于何者构成“周转灵活性”，概念上也
不大确定，常常在改变，须看社会习惯及社会制度而定；但在任何一特定时
间，财富持有人对于各种财富之周转灵活程度，意见颇为肯定；就分析经济
③ 见前第十三章，第二节，最后一段。
体系之行为而论，有这点已经够了。
在某种历史环境中，很可能在财富持有人心日中认为土地之灵活升值甚
高。土地与货币相似，其生产弹性及替换弹性皆可以甚低，①故历史上可能有
一段时期，彼时利率之所以太高，乃因为人们愿意领有土地，恰如现代利率
之所以太高，乃因为人们愿意持有货币。我们很难从数量方面来追溯这个势
力，因为严格说来，土地没有一个期货价格（用土地本身计算），可以与债
务票据上之利率相比；但是我们可以找出非常类似的东西，那就是盛行于土
地抵押借款上的高利贷。①土地抵押借款者所付利息往往超过耕种该地之净收
益，乃农业经济之常有现象。禁止高利贷法一向以此种借款为主要对象，是
很对的：盖在初期社会组织中，现代式的长期债务票据并不存在，若土地抵
押借款上之利率甚高，则其能妨碍投资（生产新资产），阻碍财富之生长，
恰如在现代社会中，把长期债务票据上之利率定得太高。
经过了几千年个人积极储蓄以后，世界上积聚的财富还如此之少，这个
解释，依我看法，既不是因为人类不肯节俭，也不是因为战争破坏，而是因
为先则持有土地之灵活升值太大，今则持有货币之灵活