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其利率是固定的，或当其产量增加时，其利率之下降速率较之任何其他商品
之本身利率为慢，则情形将如何调整？因a1＋q1，a2－c2 及l3 必须相等，又
因根据假定，l3 或者是固定的，或者比q1 或－c2，下降得慢，故a1 及a2 必
须上升；换句话说，除了货币以外，所有其他商品之现在的货币价格，都倾
向于比其预期的未来价格为低。故设q1 及－c2，继续下降，则总会达到一点，
使得生产任何商品都无利可图，——除非一商品之未来生产成本大于其现在
生产成本，而且二者之差数足以抵过把现在生产的商品保藏到将来高价时出
售所需的保藏费。
我们以前说货币利率限制产量，现在看起来，这句话并不完全正确。我
们应当说：当各种资产之数量增加时，因为有一种资产之本身利率下降最慢，
故使得其他资产之生产最后都变成无利可图——除非在目前的与未来的生产
成本之间有刚才说过的特殊关系存在。故当产量逐渐增加时，许多资产之本
身利率都一个一个下降到一种水准，使得各该资产之生产不再有利可图；最
后只有一两个本身利率高高在上，超过任何其他资产之边际效率。
由此可知：假使所谓货币只是价值标准，则捣乱分子不一定是货币利率。
我们不能仅仅只下一道法令，废除黄金或英镑，而用麦子或房屋作价值标准，
就把一切困难都解决了——虽然有人作如此想。盖若有任何资产，当其产量
增加时其本身利率不肯下降，则同样困难仍继续存在；例如在一不兑换纸币
本位国家中，黄金可能仍是具有如此性质的资产。
Ⅲ
故当我们赋予货币利率以特殊重要性时，我们即暗中假定着：我们现在
所习用的货币的确有若干特征，使其本身利率（以货币本身计算）固然随产
量之增加而下降，但其下降速度，不若其他资产之本身利率（以备该资产本
身计算）之大。这个假定能够成立吗？我想，以下所述现代货币常具的几种
特征，可以使这个假定成立。只要货币的确具有这几种特征，则以上笼统的
说法——即货币利率乃唯一重要的利率——便可以成立。
（一）第一种特征是：不论在长时期中或短时期中，若仅就私人企业着
想，而不问金融当局之行动，则货币之生产弹性等于零，至少很小；所谓生
产弹性，①乃是货币购买力（以劳力计算）之比例改变除劳工（从事于生产货
币者）人数之比例改变。这就是说，货币不能很容易就生产；当其价格（用
工资单位计算）提高时，雇主们不能随意用其所雇劳力，转而增加货币之生
产。在一不兑换纸币或管理通货国家，这个条件完全满足；但即在金本位国
家，也大致如此：意思是说，除非该国以采金为主要实业，否则劳力之可以
用于生产货币者，其最大限度之比例增加，仍极微小。
对于有生产弹性的资产，我们之所以可以假定其本身利率会下降者，乃
是因为我们可以假定：当其目前产量增加时，其现存总量亦将增大。至于货
币，则（此处暂不论减低工资单位之影响，或金融当局有意增加货币供给）
其供给是固定的。货币不很容易用劳力来生产，这一个特征已经使我们有初
步理由，为什么货币之本身利率较之其他商品之本身利率难于下降。设货币
而可以象农作物一样生长，或象汽车一样制造，则不景气可以避免或减少；
盖在此种情形下，当其他资产之价格（用货币计算）下降时，劳力可转而生
产货币。我们知道在采金之国，确有如此情形，但就整个世界而论，劳力之
可以转而从事采金者，其最大量亦微小不足道。
（二）显然，以上这一个条件，不只是货币，一切原素之有纯粹地租者
都能满足，故必须有第二个条件以使货币别于其他地租原素（ rent －
factors）。
货币之第二个特征乃是：货币之替换弹性等于零，或几乎等于零。这就
是说，当货币之交换价值上涨时，人们没有倾向要用其他因素来替代货币—
—有之，则除非货币这一个商品，同时可作工艺之用，但即使如此，范围亦
非常狭小。这一个特征之由来，乃是因为货币之效用，完全从其交换价值得
① 参阅马歇尔对于庞巴维克所下注脚，见《原理》，第583 页。
来，故二者同时涨落，于是货币与其他地租原素不同，当货币之交换价值上
涨时，人们没有动机或倾向要用别种原素来替换。
因此，当货币之价格（用劳力计算）上涨时，我们不仅不能增加劳力来
生产货币；而且，无论其价格如何上涨，人们不会象对其他地租原素那样，
减少其对货币之需求，转而需求其他商品。故当货币之需求增加时，货币可
以无限制容纳购买力。
对于以上所说，只有一个修正：即当货币之劳力价格提高到一种程度，
使得人们对此种上涨程度在未来能否维持感觉不确定时，则a1 及a2 增加；若
a1 及a2 增加，则商品折成货币之利率提高，故可刺激其他资产之产量。
（三）我们虽然不能雇用劳力增加货币之生产，然而说货币之有效供给
量固定到没有伸缩余地，倒亦不尽正确；因为当工资单位减低时，一部分现
金可以从别种用途中腾出来满足灵活偏好动机。而且，当物品之货币价值减
低时，货币数量在社会总财富中所占之成数即形增高。这种种，会不会影响
以上结论呢？
我们不能从纯粹理论方面，证明这种反应不能使货币利率有适度下降。
然而我们可以举出几个理由，说明为什么在我们习知的经济体系之中，货币
利率很不容易有适度下降；这几个理由联合起来时，力量甚大。
（a）第一，我们必须顾及，当工资单位下降时，资本之边际效率亦起反
应，而我们关心者乃后者与货币利率之差数。设工资单位减低时，引起人们
预测以后会回涨，则结果完全良好；反之，设引起人们预测以后再会下降，
则资本之边际效率方面所起反应，可以抵消利率下率。①
（b）货币工资常常有刚性（rigidorsticky），比真实工资稳定，故工
资单位（以货币计算）不容易下降。而且，假使不如此，则情形也许更坏，
而不是好转；盖设货币工资而很容易下降，则一经下降，也许引起人们预测
其再会下降，以致资本之边际效率蒙受不利影响。抑更有进者，设工资而用
别种商品（例如麦子）作计算单位，则大概不再有刚性。正因为货币有其他
特征，尤其是货币有周转灵活之便，故工资一经用货币规定以后，常常不轻
易改变。①
（c）第三，我们到了此处最基本的理由。货币有若干特征，使其可以满
足灵活偏好，故在某些（常常会发生的）场合，尤其是当利率已经降到某种
水准时，即使货币数量比之其他形式的财富大量增加，利率也不起敏感反应。
①换句话说，超过某点以后，货币因为有周转灵活之便，故其心理的产物虽亦
随货币数量之增加而下降，但其下降程度，决不若当其他资产之数量作同程
度增加时，其产物之下降之速。
在这里，货币之保藏费甚低（或微小不足道）这一点，关系非常重大。
盖设保藏费相当可观，人们便不会因为对于货币之未来价值有一种预期，而
遂增加其货币持有量。再稍为换一种说法：人们所以对于相当微弱的刺激，
即起反应，增加其货币持有量者，就因为货币有周转灵活之利，而无巨额保
藏费之弊。至于货币以外的其他商品，则持有小量固可使其使用者有相当方
便，但设数量增大，则即使该财富之价值仍相当稳定，不失为保藏财富之道，
① 这个关系由斯位发（Sraffa）先生首先指出，参阅《经济学杂志》，1932 年3 月号第50 页。
① 见下第二十章。
① 这一点在以下第十九章中，还要比较仔细讨论。
但持有人须负担保藏费（堆栈费，耗损等）；故在达到某点以后，若再增加
其持有量，必定蒙受损失。
货币则不然；其所以不然者，因为有种种理由使得货币在一般人心目中
成为最“灵活”的东西。有些改革家所提补救办法，就想替货币造出人为的
保藏费，例如每隔相当时期，人民必须缴纳若干费用，请当局在法偿通货上
加盖印记，加盖印记以后，该通货始仍可作货币之用；或诸如此类的办法。
这些人走的路线是对的，故其所提方案之实际价值值得考虑。
货币利率之重要性，是由三种特征联合产生的：第一，因为有灵活偏好
动机，故当货币数量较之其他财富（以货币计算）相对增加时，利率也许不
大起反应；第二及第三，货币之生产弹性以及替换弹性皆等于零，或微小不
足道。第一点表示：人们对资产之需求，可能绝大部分集中于货币；第二点
表示：假使有这种情形发生，劳力不能用来增产货币；第三点表示：其他商
品即使很低廉，亦不能取货币而代之，故无法减少货币之需求。故设资本之
边际效率不变，灵活偏好不变，则唯一救济办法，只有增加货币数量，或—
—在理论上是一样的——让货币之价值提高，使一特定量货币所能提供的货
币劳役（money－services）增加。
故当货币利率提高时，一切有生产弹性的商品，其产量皆受妨碍；而货
币之产量却未能增加（依据假定，货币毫无生产弹性）。换一种说法：因为
货币利率决定其他商品之本身利率所能下降之程度，故投资之从事于生产其
他商品者受到阻碍；但因根据假定，货币不能生产，故投资之从事于生产货
币者未能扩充。而且，货币需求之起于投机动机者弹性甚大，故当需求情况
稍为改变时，也许不能使货币利率改变甚大；同时，因为货币之生产（除非
当局采取行动）无弹性，故亦不能让自然力量从供给方面来压低利率。至于
一平常商品则�