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选择周转灵活与否者，只限于其所积聚之储蓄，而非其全部所得。且“货币
之所得流通速度”这一个名词，可以引起一种错误联想，以为全部货币需求
都与所得成比例，或与所得有一定关系，而事实上（理由见后）只有一部分
货币之需求才与所得成比例，或与所得有一定关系。故此名词忽视利率所占
之地位。
在拙著《货币论》中，我用所得存款（ine－deposits），业务存款
（business－deposits），以及储蓄存款（savings－deposits）三个名义，
研究货币之全部需求；我不必把该书第三章所作分析，在此重说一遍。但为
此三个目的所持有的货币，还是总汇在一处，持有者不必以之分成三个水泄
不通的部分。即使在持有人心目中，也未必划分得非常清楚，同一笔款项，
可以兼为两个目的（主要的及次要的）而持有。故把个人在一特定情况下对
货币之总需求，看作是一个单独的决定，也未尝不可，也许更好；但此单独
的决定，仍是许多动机之综合结果。
故在分析动机时，仍不妨把动机分为数类，第一类大致相当于我以前所
谓所得存款以及业务存款；第二第三类相当于我以前所谓储蓄存款。在第十
三章中，我把这三类称之为交易动机、谨慎动机以及投机动机；交易动机又
可再分为所得动机及业务动机。
（一）所得动机保持现金之理由之一，乃在渡过从所得之收入到支出这
一段时期。这个动机之强度，主要须视所得之大小。以及所得收支期间之经常
长度而定，货币之所得流通速度这一个概念，只适用于为此目的一一所得动
机——所持有之货币。
（二）业务动机同样，持有现金，可以是为渡过业务上从支出成本到收
入售价这一段时间；商人持有之货币，用以渡过从进货到售货这一段时间者，
即包括在此动机之下，这个需求之强度，主要定于两个因素：当前产量——
即当前所得——之值，以及这个产量须经过几道手才达到消费者。
（三）谨慎动机由此动机持有之货币，乃在提防有不虞之支出，或有未
能逆睹之有利进货时机。又货币这种资产，若以货币本身作计算单位，其价
值不变，若负债亦以货币作计算单位，则持有货币便于偿付未来债务。
以上三类动机之强度，一部分须看当需要现款时，用暂时惜款——尤其
是透支——等方法，取得现款之可靠性如何，所付代价如何而定。盖设在实
际需要现款时，可以毫无困难取得现款，则实无必要为渡过一段时间，持有
现款而不用。又此三动机之强度，亦定于所谓持有现金之相对成本。设为保
持现款，不能购买一可以生利之资产，则持有现款之成本增加，因此减弱持
有一特定量现款之动机。但设存款而可生息，或持有现款而可避免付费于银
行，则成本减低，动机加强。但除非持有现款之成本有极大改变，否则这个
因素大概只是次要的。
（四）此外还有投机动机。这种动机，比之以上三者，需要较详细的考
察。其理有二，第一，人们对此动机之了解，不若对其他动机之深；第二，
在传播由货币数量之改变所产生的种种影响这一点上，这个因素特别重要。
在正常情形之下，为满足交易动机以及谨慎动机所需要的货币数量，大
致定于经济体系之荣枯以及货币所得之大小。但是因为有投机动机之存在，
故货币数量之变动（不论是有意的或偶然的），可以影响整个经济体系。盖
货币需求之用以满足前二类动机者，既视经济体系之荣枯或货币所得之大小
而定，故除该二者有实际改变以外，大致不受其他因素之影响。但经验告诉
我们，货币需求之用以满足投机动机者，则常随利率之改变而改变，二者之
变动方式，可以用一条连续（continuous）曲线表示之。而利率之改变，则
又可用长短期债票之价格变动代表之。
设非如此，则公开市场交易（openmarketoperations）将不可能。我之
所以说，经验上有以上那种连续关系之存在者，因为事实上银行体系总可以
把债票价格稍为提高一些，用现款来购买债票，或把债票价格稍为压低一些，
出卖债票以取得现款。银行体系想用买（卖）债票方法，来增（减）现款之
数量愈大，则利率之降（升）程度亦愈大。但如（例如1933—1934 年美国情
形）公开市场交易，仅限于期限甚短之证券，则公开市场交易之影响，大致
亦只限于极短期利率，而对于重要性更大许多的长期利率，反而影响甚小。
在讨论投机动机时，我们要分辨两种利率改变，第一种是灵活偏好函数
不变，但货币供给量之可以用来满足投机动机者，起了改变，故利率改变；
第二种是因为预期改变，影响到灵活偏好函数本身，因而影响到利率。公开
市场交易不仅可以改变货币数量，而且还可以改变人们对于金融当局之未来
政策之预期，故可以双管齐下，影响利率。设人们因情报（neWs）改变，修
改其预期，以致灵活偏好函数本身发生变化，则此种变化常常是不连续的，
由此所引起的利率改变也是不连续的。设各人对于情报之改变，解释不同，
或情报之改变，对于各人利益所生之影响不同，则在——亦只有在——这种
情形下，债票市场上之交易将增多。设情报之改变，使每人之想法与做法都
作完全相同的改变，则不须有任何市场交易，而利率（以债票价格表示之）
将立即与新环境相调整。
最简单的场合，则为每人性情相同，处境相同。在此场合，环境改变或
预期改变，不能使货币易主，只能使利率涨落。利率改变之程度，乃使每人
在旧利率下，处新环境或新预期之中，想欲改变其现款持有量之愿望，适为
利率之改变所打消。利率改变时，各人愿意持有之货币量固然亦随之改变，
但因各人对利率改变之反应程度相同，故不必有任何交易。有一组环境及一
组预期，即有一适宜利率与之相应；无论何人都不必改变其平时所持有之现
款数。
但在通常情形下，环境改变或预期改变，常使各人所持有之货币量重新
调整；盖在事实上，各人处境不同，持有货币之理由不同，对新环境之认识
与解释不同，故各人对新环境之看法与态度亦不同。故现款持有量之重分配，
常与新均衡利率相伴俱来。虽然如此，我们所着重者，乃是利率之改变，而
不是现款之重分配；后者只是因为人与人间有差异而偶然产生的现象，而主
要的、基本的现象，则在上述最简单场合已可窥见。而且，即使在通常情形
下，在情报改变所引起的一切反应之中，以利率改变最为显著。报纸上常见
有这样的话：债票价格之涨落，与市场上交易量之多寡，完全不成比例；—
—如果我们想到，各人对情报之反应，相同处多，不同处少，则应当有这种
现象。
Ⅱ
个人为满足交易动机以及谨慎动机所持有之现款数，与彼为满足投机动
机所持有之现款数，固然并不完全无关，但就大体而论，或作为第一接近值，
我们可以把这两组现金持有量，看作是互不相关。在以下分析中，我们就把
问题分为如此两部分。
令M1 代表为满足交易动机以及谨慎动机所持有之现金数，M2 为满足投机
动机所持有之现金数。与此两部分现金相应者，则有两个灵活偏好函数：L1
及L2。主要是决定于所得水准，L2 主要是决定于当前利率与当前预期状态之
关系。故有
M=M1＋M2=L1（Y）＋L2（r）
其中L1 代表所得Y 与M1 之函数关系，L2 代表利率r 与M2 之函数关系。故我
们有三个问题要研究：（一）M 改变时，Y 及r 将起何种变化？（二）何者决
定L1 之形状？（三）何者决定L2 之形状？
（一）M 改变时，Y 及r 将起何种变化——这个问题之答案，须看M 之改
变由何而来。设M 由金市构成，M 之改变只能由开采金矿而来，而金矿员工
又属干我们所研究的经济体系，则在此种情形下，M 之改变必直接引起Y 之
改变，盖新产之金必为有人之所得。设M 之改变，乃由于政府印发纸币应付
其岁出，则情形完全相同，盖新发之纸币亦必为有人之所得。但新的所得水
准。不够高到一种程度，使得所有M 之增加都吸收在M1 之中，故有一部分货
币要另寻出路，购买证券或其他资产，于是利率降低，使得M2 加大；同时因
为利率降低，刺激Y 上升，M1 亦加大，直至最后所有新的货币，不吸收在M2
中，即吸收在M1 中。由是观之，以上情形只比另一种情形多了一步，另一种
情形者，即若要增发货币，则银行体系必先放松其信用条件，使得有人愿意
把债票卖给银行，以换得新现款。
故我们可队把后一种情形，作为典型的情形。我们假定：要改变M，必
先改变r。改变以后，则一部分因为M2 改变，一部分因为Y 改变，引起M1 改
变，故又产生一新的均衡：至于在此新的均衡情形之下，新增现款如何分配
于M1 及M2，则须看投资对于利率降低之反应如何，以及所得对于投资增加之
反应如何而定，①因Y 一部分定于r，故当M 改变一特定量时，r 必须改变到
一种程度，使得M1 及M2 之改变，相加起来，恰等于该M 之特定量改变。
（二）所谓货币之所得流通速度者，到底是指Y 与M 之比，或Y 与M1 之
比，一般讨论此问题者并不常常说得很清楚。我主张用后一个意义，令V 代
表货币之所得流通速度，则有
① 如果我们是在长期均衡状态，则也许可以想出特种假定，使这种说法成立。但设我们所讨论的价格，乃
不景气情形下之价格，则假定雇主在预测时，设想现有价格会永久维持，此种假定必与事实不符。又如果
雇主如此设想，则现有资本品之价格，将与消费品之价格作